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uanalyze.2024.01.23

【個股動態】聯合骨科(4129),全球市佔率從0.5%上升,未來成長空間還有多少?教你找到具體的成長率來估值~

圖片來源:優分析數據模組

聯合骨科(4129-TW)所從事的行業本身成長率並不高,根據Evaluate.com的一份研究預測,全球前五大關節醫療器材廠在該產品類別營收的成長率也僅有3%左右。

雖然產業成長有限,卻是一個好賺且寡佔的市場,儘管聯合(4129-TW)已是亞洲最大廠且是唯一通過FDA認證的工廠,但在全球市佔率卻僅有0.5%。因此,未來能否取得更高的成長率,就看公司從對手手中搶到多少市佔率。

2016年的時候,聯合骨科(4129-TW)全球市佔率0.3%,提升到今天的0.5%,就為過去帶來每年20%的營收增長速度,想像空間十足。

行銷費用是一時的,打入市場是永久的

我們在這篇文章仔細分析過公司的行銷費用高漲、吃掉一些盈餘的問題。但也同時指出,公司投入行銷費用"有機會"帶來成長潛力,但前提是要花的得當,這裡的分析重點就在於:更高的行銷費用能否帶來更大的營收,因為我們知道,行銷費用不會無限上升,但打入市場卻是永續的收入。

我們現在再來檢視一次,公司在行銷費用與營收之間的關係,也就是行銷費用率。

如下圖所示,公司投入在行銷費用的金額不斷上升,但是這段期間營收也在增長,所以將行銷費用/營收之後,所計算出來的費用率並沒有上升,還是在47%~53%之間。

因為行銷費用不會無限上升,但營收卻可以因為切入新市場而不斷上升,最終,這筆行銷費用的增長率就會開始低於營收成長率,使得費用率下降,營業利益率就會開始上升,此時盈餘成長就會加速。

根據優分析統計法人預估值,市場已經預期公司的營業利益率會從2022年的10.78%上升到明年(2024)的15.63%,多了將近5%的獲利率提升,因此未來財報比率的追蹤重點,不僅是營收成長是否優於預期,更重要的,是營業利益率是否如預期般上升,若預期失敗的話則有必要重新檢視一次。

公司花了高達近50%的營收在行銷費用上,其實是醫界的常態,國際大廠的推銷費用率也都如此(電影也都有演)。由於醫生習慣採用原有產品(以防醫療風險),所以很難有機會全面性進入市場。但在2022Q4的時候,公司趁著歐洲競爭對手缺貨的時候成功打入法國市場。使得歐洲地區營收成為公司最大成長動能,2022年歐洲營收年增45.4%,2023年續增了41%,法人預期今年(2024)歐洲成長率仍會高達30%。

情境推演

由於寡佔性質,要期待聯合骨科市占率向電子股一樣爆發性提高是不切實際的,不過還是可以來假設一下市占率提高的情境分析。

如果市占率從0.5%提高到0.8%,營收等於成長六成這個大家都會算,但別忘記產業本身具有3%的成長率。而且更重要的問題是:公司需要花多久時間來達到目標市占率。因為花多久時間決定了中間的成長速度快不快。

這時候,沒有拿出計算工具的話,大概就是用猜的,用猜的缺點是不知道股價反應了多少只能蝦買。打開以下這個工具,位於「折現模型」研究室的最下面。

填入目前聯合骨科的營收,2023年為39.3億,第一欄就輸入39.3。

第二欄填入公司目前的市佔率0.5,第三欄填入產業成長率,剛剛看大約3%,請輸入。

這時候最重要的部分來了,假設公司五年後能取得多少市占率。

2016年的時候聯合骨科市佔率0.3%,花了那麼多行銷費用,大約五年也才成長到0.5%。

所以我們保守假設5年後只能達到0.7%。10年後才有機會1%。按下計算之後,所有參數如下圖:

得到以下計算出來的答案。營收的年複合成長率大約是10~11%之間。五年後公司的營收規模會變成63.8億台幣,十年後會突破百億元。

以上只是其中一種情境的假設,你可以設定多種情境來當作一個期望值。

這個方法讓你很具體地把公司的成長潛力轉化成數字後,就能藉此數據來追蹤後續發展,你才知道公司可能提前達標(成長率其實更高),還是會落後達標(成長率變低)。

雖然這個流程有點麻煩,不過也只是做一次假設,分析師與公司內部也是用這種方法在自己的Excel裡面建立這種表格。

如下圖,分析師具體提出的預估值只到2024年,沒有人給你參考之後的狀況。這時候就必須靠你自己思考答案,這個好處是有機會讓你領先市場。

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