總經｜資本流入助長美元強勢，貿易赤字擴大，資本管制會成為政策選項嗎？

2025年2月13日(優分析產業數據中心)

美國長期以來對投資壁壘保持禁忌態度，擔憂任何相關言論可能會動搖全球最大金融市場。然而，隨著川普推動的經濟議程改變遊戲規則，對於課稅或限制外來投資的討論已經在投資者間公開進行。

川普的經濟觀點基於國際貿易帳和零和賽局。他認為美國持續出現龐大的商品貿易逆差，原因在於貿易夥伴國刻意壓低貨幣價值，以削弱美國企業的競爭力，壓抑本國消費，進而「搶走」美國的製造業工作機會。

這些國家再將貿易順差帶來的資金投入美國資產，推高美元價值，降低美國資本成本，助長美國對海外商品的消費能力。

關稅成為川普的首選經濟武器，他上任後的第一個月便針對進口商品開徵關稅，試圖抵制這種全球貿易對美國勞工的「不公平對待」。

資本流動的另一面：美國的財務平衡機制

美國龐大的經常帳赤字必須透過等額的資本帳盈餘來平衡國家帳目。多年來，這些累積的資本盈餘推升美元價值，使美國股市表現強勁，並降低美國企業的融資成本。

截至最新統計，美國的「國際投資部位淨資產（NIIP）」—即美國持有海外資產的淨額與外國持有美國資產的淨額之差—已高達驚人的23.6兆美元，約占美國年度GDP的80%。

法國興業銀行的Kit Juckes上週提到：「川普不滿美國貿易赤字規模，但他會希望促使這些資金回流美國嗎？」

美國的外國負債上升與美元指數變動

● 美國NIIP  ●NIIP佔GDP比例  ● 廣義美元指數

美國的外國負債不斷增加，而美元指數持續上升，顯示外資大量持有美國資產。這種趨勢可能加劇美國的財務脆弱性，並使其對外資流入的依賴度提高。

貿易失衡的根本問題：資本流入還是美國優勢？

這種財務帳戶的計算方式也帶來「先有雞還是先有蛋」的問題。

究竟是美國市場的規模、成長、創新和流動性吸引了外資流入，還是資本流入本身導致美元過度升值，使美國出口喪失競爭力？

無論答案如何，川普政府目前的應對方式（提高進口關稅）存在兩大問題：

1. 目前的關稅政策反而推升美元價值，進一步削弱美國的貿易競爭力。

2. 關稅並未解決外資對美國資產的旺盛需求，而這正是造成貿易不平衡的另一面。

會實施杜賓稅（Tobin Tax）嗎？

為了直接干預資本流動，一些專家認為應該「在跨境資本流動上設置障礙」，這一概念最早由耶魯大學經濟學家、諾貝爾獎得主詹姆斯·杜賓（James Tobin）提出，他主張對外匯交易課稅，即所謂的「杜賓稅」，以抑制過度的資本流動。

儘管川普政府尚未公開討論資本管制或對外國投資課稅，但一些經濟學家與投資者已開始探討這個可能性。

對沖基金經理Stephen Jen指出，相較於關稅，對外資投資課稅是更好的選擇，因為關稅所能帶來的收入遠遠不及所得稅。他認為，擴大課稅範圍至國際資本流動（類似杜賓稅）將能創造比貿易商品更龐大的「外部稅收」來源—可能是後者的50倍。

根據這個邏輯，如果政府的目標主要是增加財政收入，那麼對貨幣交易課徵微小比例的稅收（如0.0005%）就能帶來驚人的收入，因為全球外匯市場每日交易量高達7.5兆美元。

然而，問題是川普政府真正關心的是否為收入？還是他們的目標是改變「不公平」的貿易關係？如果是後者，那麼資本管制的手段將必須足夠強烈，才能達到預期效果。

資本管制是否為最後手段？

若美國決定採取資本管制，市場可能出現劇烈震盪。僅僅是美國考慮限制外資流入的可能性，就可能導致美元急劇貶值，並重創美國股市與債市。

因此，若川普政府真的決心顛覆全球貿易平衡，資本管制可能是一種選擇，但同時也可能是一種極端的手段，帶來難以預測的連鎖反應。