總經｜隔夜逆回購餘額驟降，銀行準備金減少，聯準會縮表面臨新挑戰

2025年2月11日 (優分析產業數據中心)

聯準會的隔夜逆回購 (RRP) 餘額正在迅速減少。一旦這部分流動性完全消失，聯準會進一步縮減資產負債表的「量化緊縮 (QT)」政策，可能會引發銀行準備金的顯著下降，帶來潛在的金融市場風險。

聯準會主席鮑爾（Jerome Powell）一再強調，資產負債表管理僅是背景操作，並不影響貨幣政策。自2022年以來，聯準會已經縮減超過2兆美元的資產負債表，同時提高利率、維持利率穩定，甚至開始考慮降息。然而，當前銀行體系中的過剩流動性幾乎完全消退，使這種雙軌政策面臨考驗。

隔夜逆回購餘額已降至780億美元，遠低於2022年12月的2.55兆美元峰值。雖然聯準會理事Christopher Waller曾表示，RRP資金只是「市場參與者不想要的過剩流動性」，因此不應過度擔憂，但一旦市場內不再有過剩流動性，QT削減的流動性將直接影響銀行準備金，而這正是維繫銀行間借貸與金融市場信心的關鍵資金來源。

銀行準備金仍然充足，但風險升溫？

目前，銀行準備金仍然維持在3.2兆美元的高水位，遠高於2019年9月市場動盪時的1.4兆美元。當時，由於準備金下降導致市場出現流動性恐慌，隔夜回購利率飆升，迫使聯準會立即停止QT並重新擴大資產負債表。

雖然類似的金融動盪不太可能重演，因為聯準會已吸取經驗並具備更多應對工具，但如果銀行準備金進一步下降，市場將面臨更多不確定性，甚至可能影響貨幣政策的走向。

警示訊號：準備金占GDP比例持續下滑

從GDP占比來看，銀行準備金的下降趨勢更值得關注。2019年市場震盪前，銀行準備金佔GDP的比例從5年前的16%下降至7%，目前為10-11%區間。

Waller曾於2023年1月表示，當準備金比例降至這一水平時，聯準會應考慮放慢QT步伐。他當時指出：「我們將根據市場狀況來判斷何時停止QT」，並將這一區間視為「縮減準備金的終點」。

銀行準備金占 GDP 的比例以及銀行準備金總額 (單位：兆美元)

●銀行準備金總額  ● 銀行準備金總額預測值  ● 銀行準備金占 GDP 的比例  ●銀行準備金比例預測值

這張圖顯示，美國銀行準備金在 2020-2021 年因聯準會的量化寬鬆 (QE) 而飆升，但隨著 2022 年開始的量化緊縮 (QT)，準備金逐步下降。目前，準備金水準約為 3.2 兆美元，占 GDP 10-11%，但未來幾個月內，若 QT 持續，銀行準備金可能進一步下降，引發資金緊縮。

如今，聯準會資產負債表規模已從9兆美元的高峰下降至6.87兆美元。根據紐約聯準銀行主要交易商的共識預測，QT預計將於今年6月結束，屆時聯準會資產負債表將降至略低於6.4兆美元，意味著還會再縮減約5000億美元。

然而隨著RRP餘額已降至低點，銀行準備金則略高於3兆美元。市場難以想像聯準會能夠在不進一步降低準備金的情況下，達到預期的數字。這意味著QT可能需要提前結束，否則銀行準備金可能跌破10-11%的關鍵門檻，進而引發貨幣市場波動。

聯準會的選擇：提前結束QT還是冒市場動盪風險？

若銀行體系中的短期資金充裕，市場利率通常較為穩定；但當流動性不足時，隔夜利率可能急劇上升。摩根大通資產管理的Jordan Jackson近期表示：「當系統內有充足的短期資金時，短期利率表現穩定；但當資金不足時，隔夜利率可能會飆升。」這再次凸顯了銀行準備金水準對市場穩定性的關鍵影響。

聯準會官員在評估市場流動性時，會考量回購市場、貨幣市場基金及其他銀行融資管道的整體狀況。然而，銀行準備金水準仍是最重要的觀察指標之一。目前，它尚未發出「紅色警報」，但警訊燈可能已經轉為「黃色警示」。