這一篇文章要用台灣兩大成衣股來說明股價營收比的實際用法，並說明股價營收比與營業利益率兩個指標之間的關係，
讓我們先簡單來梳理一下聚陽(1477-TW)這幾年的業績變化。與同業相比，我們看到它的營業利益率有了明顯的提升，但最近在歐美服飾需求下滑的背景下，其股價營收比已經大幅回檔，距離前高還有約18%的差距。
股價營收比 = 公司市值 / 過去12個月的營業收入
股價營收比的高低與公司的產品獲利率有關，特別是營業利益率。一般來說，如果公司銷售產品扣除掉商品成本與營業費用後的淨利越高，在其他條件相同的情況下，股價營收比應該也會越高，這兩者(股價營收比/營業利益率)在估值邏輯上有很高的相關性。
這個估值概念也可用於併購上，問你是否願意用100億的現金去購買100億營收的公司(股價營收比=1)，你衡量的標準就是去看該事業的營業利益率。
回到聚陽(1477-TW)的案例，下圖是聚陽(1477-TW)的營業利益走勢圖，該公司的營業利益率不斷攀升在新高水準。如果與過去相比的話，聚陽的每一塊營收，應該比過去的價值來的高才對。
不過看到下圖的股價營收比歷史走勢圖，股價營收比確實有開始向上反應，本來要創新高了，不過後來意外遇到景氣不好(通膨)，讓市場對於成衣業股票的評價都降低(循環性低點)，導致聚陽的股價/營收比值已經大幅回檔，即使有回升，至今的水準與過去高點相比仍有18%的距離。
再來，當我們與它的競爭對手儒鴻(1476-TW)作比較時，會發現兩家公司的營業利益率水準越來越接近，而聚陽(1477-TW)最新的股價營收比為2倍出頭，儒鴻為4倍多，兩者之間的估值水準同樣也是有顯著差距。
這是否代表聚陽(1477-TW)被相對低估，投資還有很多其他因素需要考量，例如兩家公司的成長機會與潛力。
聚陽、儒鴻都是幫國際知名運動、休閒品牌服飾代工的成衣廠，儒鴻的大客戶是Nike與Lululemon，其中Lululemon屬於成長型客戶，佔儒鴻營收比重約10%。聚陽過去的大客戶都是以平價服飾例如Gap、Target百貨貼牌成衣為主，後來新增了日本迅銷集團(Uniqlo)，而迅銷正在積極擴張海外據點，屬於成長型客戶，佔聚陽營收比重約18~20%。
兩家公司同樣擁有成長型客戶，所以這兩家公司除了能享受原本成衣服飾的長期需求成長外，也能有額外的成長動能。不過兩家公司的成長率卻有不小的差異。
首先是長期盈餘成長性，聚陽這幾年因爲毛利率提升顯著，所以獲利成長動能特別強。本業獲利的年複合成長率有22.36%，儒鴻卻只有10%上下。
再來比較兩家公司這次庫存去化後的抗衰退能力，聚陽年初至今的營收僅微幅衰退3.35%，而儒鴻卻是衰退了33%。已經有很多跡象顯示，日本迅銷所帶來的成長力道，對聚陽的影響力比較大。
關於這個顯著性也可以從聚陽本身的產品組合變化看出來，如下圖，2022年，聚陽的運動機能服飾佔比從前一年的32%激增到51%，成為了公司的主力產品線，聚陽早已不是過去我們常認為的"平價"成衣股，而是運動機能成衣股，這個區塊有較高的成長性。
聚陽轉型成功的背後推手，正是大客戶迅銷集團，所以我們將目光轉向迅銷集團的成長目標。
迅銷集團成長策略
迅銷集團這幾年一直在日本以外的地方進行擴張，根據其數據，即使在全球消費市場低迷的情況下，該品牌仍決心逆流而上，進行大規模擴張。這意味著，一旦他們的店鋪開始營業，供應鏈就會被固定下來，並不容易有大的變化。換句話說，聚陽的運動機能服飾佔比可能會逐年提高，這是我們現在已經能夠看到的趨勢。
由於運動機能服飾的毛利率遠高於傳統的T-Shirt，合理可預見的，在產品組合不斷優化的情況下，聚陽的營業利益率將能保持在一個相對較高的水平。
如果聚陽能夠持續成功地實施上述的成長策略，那麼其股價營收比自然也有可能刷新歷史新高。
總的來說，雖然聚陽終端需求短期還很難有較明顯的復甦動能，但是在美國品牌客戶庫存連續下降2至3季之後，谷底已經越來越清晰且紮實。未來在日本客戶迅銷集團的大力支持下，聚陽恢復成長機會也越來越大。
