大家看個股文章會不會很容易覺得：這支我沒買所以不想關注？其實很多文章內容的討論是可以套用在其他個股上的。
像這次要講的材料KY，今年隨著轉單效益、需求增加，Q2以來月營收年增率高達50-90%，本業獲利(營業利益)也翻倍成長，累計前3季EPS已達15.59元、今年將達17元(目前法人預估值)，而過去2020年最高也才8.75元，顯然營運有很大的突破。
但是預估本益比(目前股價除以預估的EPS)卻不到10倍？為什麼很多財報不錯的成長股本益比都不到10倍？
藉由探討材料KY有無被市場低估、還是評價合理，來了解成長股本益比不高的原因，之後就在看個股的時候就會有比較清楚的概念。我們先來看為什麼材料今年營收獲利會大爆發。
2022年材料KY 營運大爆發原因
材料KY是二醋酸纖維絲束的製造商，絲束90%以上應用在香菸的濾嘴，所以客戶主要都是菸酒廠。絲束的前四大廠合計占全球市占高達98%、顯見這市場超級寡佔！
2022年絲束需求大爆發，主要有以下原因：
- 全球景氣急轉直下，全球對香菸的需求端轉為強勁(壓力越大抽越兇)
- 全球國門逐漸開放、原本受旅遊限制影響的免稅店菸酒營收逐漸恢復
- 近年加熱煙(可減少致癌物攝取)興起，市調機構預估2020~2027加熱煙的年複合成長率高達32.8%，加熱菸的絲束使用量是傳統紙菸的2倍
而供給方面則要從2021年來看：
- 2021年疫情讓四大絲束廠都停工減產，材料受惠轉單、產品價量齊揚
- 2022年四大廠又再受到天然氣高價影響(烏俄戰爭)，有減產壓力、短期產能難以擴張，材料繼續受惠轉單
雖然2021年就開始接獲轉單，但研發費用大幅拉高、本業獲利反而呈現年衰退；2022年營業費用明顯降低，同時全球絲束需求提升、同業減產與產能擴充困難下，有了絕佳的成長機會，本業獲利開始大幅成長。
營運有哪些改變、有沒有長期價值？
材料之前為了優化成本，跨到上游原料「二醋酸纖維素」和「醋酸矸」先後成立新公司，2017、2021年就分別多了這兩項營收。
2017年因為新增上游原料業務並擴充新業務產能，資本支出占營收比重達15%，讓市場為其長期價值改觀，當年度股價在當年度衝到最高點、本益比高達40倍，不過即使接下來4年每年平均有33%的盈餘成長率，但股價就持續下降。為什麼會這樣？
下圖歷年產品單價趨勢可以看到，絲束的ASP是連年下滑，反而醋片的價格持穩。這樣訊息透露絲束有可能是以降價來競爭全球市占率。
再從產能增加情況來看，2017-2021年絲束產能增加55%，醋片則高達375%，而這幾年絲束營收年複合成長率3.5%、醋片卻高達31.5%。這些訊息都顯示，過去幾年材料的營運重點反而是在上游原料。
無論是絲束產品價格持續下降、還是營運重心往上游原料走，市場顯然認為並不是能提升公司「長期價值」的方式，都讓市場對它期待降低，本益比從40倍掉到10倍以下。在盈餘沒有大幅提升下，這樣的本益比當然會讓股價一路下滑。
但接下來本益比上升了，要怎麼進一步追蹤、確認營運價值有在改變？我們可以用合約負債和絲束產能擴充情況來看。
追蹤營運價值有沒有上升的重點
合約負債就是訂金的概念，能窺探一家公司手上的訂單量，等到之後陸續出貨就會陸續轉成營收，所以是下一兩季營收情況的指標。
材料Q3合約負債較上一季增加高達88%，顯示訂單展望強勁，搭配存貨週轉天數來看，材料一季的存貨週轉天數48天，表示目前的存貨大約2個多月所以Q4營收就沒有問題，今年的確會大好，但明年就不一定囉！
也因看不到更明確訂單大好訊號，所以法人對明年的EPS預估值跟今年差不多(下圖綠線)，顯示成長較缺乏動能。
再來看看資本支出、產能擴充規劃，如果公司看好濾嘴未來需求強、手上訂單超多，當然會不遺餘力的大幅擴充絲束產能。
材料在法說會上預計，2022年絲束產能年增18%，且還表示2023年底絲束的產能將再增加高達85%
下表是歷年年報整理出來的產能趨勢，過去絲束訂單需求還沒那麼高的時候，其實就有穩定的在擴充絲束產能，擴充幅度和18%差不多，所以2022年資本支出還看不出未來訂單有多強
而2023年絲束產能提升85%如果真的達陣，那就真的是非比尋常的大擴充，而公司不是笨蛋，敢這樣擴充一定是有很明確的展望，那目前的EPS預估值和10倍不到的本益比評價就明顯不合理！
但目前市場沒有全然相信85%的擴充幅度，因為明年會如何還未知，畢竟公司可以隨時下修資本支出(就像今年的半導體科技廠)。總之2023年的資本支出與產能擴充幅度規劃我們可以先保守看待，因為業者會依未來訂單情況來做調整。
結論：目前股價是被盈餘成長拉動 欠缺評價上升的要素
整體來說，2022年材料是因為同業遇難，使材料的訂單大爆發，盈餘提升到17元，所以股價才被拉動。
但這種短期要素不能改變長期營運價值。所以目前市場不覺得材料的長期價值有轉佳，也認為目前的訂單是短暫的煙火，所以評價沒上升、本益比不到10倍。
這不是說材料股價不會漲，接下來Q4盈餘表現又超乎預期，股價又會被盈餘往上帶，只是少了本益比評價上升，股價上漲空間有限！
之前也提過驅動股價的方式有兩種：盈餘上升和評價上升，還記得之前提到過的華通、貿聯、樺漢這些適合抓循環低點時再入手的公司，就是因為盈餘都有穩定上升，然而缺乏評價上升的要素，股價會上去沒錯，但因為難有超額獲利、投資就難有超額報酬，材料目前看來就是這種情況！
優分析開課囉！
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