可轉債到期後，如果順利轉成股權，那麼公司的股數就會變多，有稀釋獲利的負面影響。
因為對原有股東來說，將來如果會有更多人進來分享公司的利潤，原本能分到的的利潤就會變少。所以一般來說，當公司宣布要發行可轉債的「當下」，股價多半是以利空解讀。
以榮剛為例，公司宣布將發行50億(相當於一個股本)的公司債，「潛在」的稀釋幅度如此大應該是意料之外，股價因此重挫。
如果你很怕這種利空，平常就要避開那種需要很大資本投入才能成長的公司類型，這種公司通常需要很多錢來成長。以榮剛(5009)為例，它是一個轉型的案例，原本賺的錢不夠追求成長，但像是台積電因為本來就超好賺，所以用原本保留下來的錢就能成長，差別是在這裡。
如下圖，榮剛原本的獲利是平平的，但是現在有一個成長機會，像是這種「轉型中」的公司，由於過去保留下來的錢，規模不夠大來用以追求未來的成長，就會需要增資，稱為「成長之痛」。
不過要知道一件事，雖然發布訊息的當下股價多半利空解讀，但長期來講是否真的會被稀釋到，還是要看未來盈餘成長幅度而定。
假如公司因爲現在拿到一筆錢，讓未來獲利增幅變得更多，餅會變得更大的話，雖然你的持份變少了，能分到的獲利還是上升的，就能降低這個稀釋效果。
所以一切的一切，還是決定於榮剛未來的獲利成長幅度，能不能抵銷這個稀釋的幅度。
其實簡單讀到這裡就可以了，過去榮剛曾發過很多次可轉債，但後來盈餘成長幅度更大，最終投資人的報酬率還是很好。
但如果你想認真學一次原理，那就繼續讀下去(文長)，因為這次榮剛的例子確實很值得探討一下。
有兩個背景因素讓榮剛真的需要增資來成長：
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公司本身因素：特殊鋼材毛利高，但週轉天數較長，公司為了要賺這個生意，需要準備更大的營運週轉金，下面會給你看幾個指標，假如你不喜歡這種公司，可以透過那幾個指標來避開這種股票。
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大環境因素：因為現在利率很高，公司如果不增資而是用借款的話，利息高到嚇死人，不一定是好的選項。
背景因素#1 公司產品組合改變，資金需求劇增
特殊鋼的毛利高(好賺)，但週轉天數長，公司從買原料到交貨出去，再把錢從客戶那邊收回來的時間拉長了。原本只需要160~200天左右，現在需要273天以上，資金積壓在裡面的時間就變久了。
低毛利的一般鋼材雖然不好賺，但是把錢賺回來的速度比較快，從這個現金循環轉換天數的變化，可以看出公司的週轉金需求變高，如果你平常都只看損益表的話，會比較看不出這個細節，了解損益表與資產負債表中間的連動關係，其實還是很重要的。
總之，榮剛(5009-TW)為了追求產品組合的優化，會需要更大的營運資金才能做更多的生意量。
像是這種「本來賣標準品，後來賣客製化產品」的公司不算少，最知名的案例應該就是信邦(3023-TW)。早期標準連接器產品比重高的時候，現金轉換天數只有50~70天，不過隨著客製化產品比重變高，如今的現金轉換天數變長了一倍，來到約150天。
因此投資信邦的人應該都有發現，營運現金流入並沒有像盈餘那樣好且穩定。這種落後盈餘成長的現象，只要信邦持續追求成長就會持續下去。所以看這種公司的時候不要去看股息，股息變高反而可能是壞消息，因為公司可能變成無法成長了。
不過最終信邦的股價還是上漲的，是因為這段期間它的獲力成長幅度高於股本膨脹速度，所以股東權益報酬率還是可以隨著獲利提高而上升，公司價值提升。
回到榮剛(5009-TW)，這三年營運起飛，毛利率也提升的非常多，不過從營業現金流可以發現，反而是早期賣標準品的時候，現金流入還比較多。賣了高毛利產品，反而把錢都壓在存貨上，使得營業現金流入沒有同步變多。
公司有賺錢卻沒有相對應的營業現金流入有幾個因素：
- 要不是把錢壓在存貨上
- 就是壓在應收帳款上(客戶太晚給你錢)
- 否則就是要付的應付帳款天數變短(供應商急著跟你要錢)
以榮剛的狀況來講，主要是把錢要壓在存貨上，因為其應收帳款天數與應付帳款天數並沒有改變太多，最主要的改變來自於「存貨的週轉天數」變長很多。
假如你認為榮剛未來高毛利的特殊鋼比重會越來越多，提高整體毛利率讓盈餘成長，那麼缺點就是公司壓在存貨上的金額也會越來越多，所以需要資本來執行這項計畫。
這還不打緊，榮剛不僅要把錢壓在存貨上，還要買設備擴廠，資本支出占營收比重也比信邦來得高，信邦平均投入買設備的錢只佔營收約2%就可以成長，榮剛平均需要12%，說實在的12%並不算特別高，但確實與信邦比起來，資本支出的需求也大了很多。
你現在一定會覺得榮剛怎麼那麼爛，生意那麼難賺。
沒錯，與信邦相比確實榮剛的生意比較不好一點，不過別忘記：榮剛原本的評價也比信邦低很多。
這件事其實早已反映在股價中，這就是為什麼同樣的EPS，信邦本益比可以高達30倍，榮剛卻只有10幾倍的原因。
用淨值比更容易理解，榮剛的淨值比只有2倍，遠低於信邦的6.1倍，這就是為何不同行業之間的評價差異很大的原因。
換句話說，你買比較好的公司也要付出比較貴的成本，榮剛雖較難賺，但股價也比較便宜，不見得說哪個有利，都要看未來獲利成長幅度而定。
為了更加理解這個概念，我們把同樣是資本支出較高的台積電(2330-TW)也放進來一起比，你會發現說，信邦的淨值比甚至比台積電還高出許多。這就是為什麼要「同業跟同業相比」才比較正確。
假如你拿同樣跟榮剛(5009-TW)一樣做特殊鋼的精鋼(1584-TW)來比，其實榮剛的淨值比反而還有點偏低。
所以資本需求大這件事，其實本來就反應在股價中，並沒有改變到什麼，只是說股價漲多了之後，還是引發了不確定性。
回到主題，所以這到底算利多還是利空，從信邦(3023-TW)的成功案例可以知道：
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假如榮剛(5009-TW)後來的盈餘成長幅度，可以大於可轉債轉換成股權之後的股本上升幅度，長期股權價值應該還是往上漲。
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還有，若能維持目前20%的ROE(股東權益報酬率)水準不變，那麼公司增資的決策會是正確的。
因此接下來要關注榮剛股本擴大後，ROE會不會掉，假如不會掉太多的話，都是未來會出現的利多。
不過在榮剛(5009-TW)的案例上，我們建議不要追蹤ROE，而是要追蹤ROTC(總資本報酬率)：
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總資本=股東權益+長期負債
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資本報酬率=稅後純益/(本期總資本+前期總資本)
從公式可以看到，這個比率跟ROE邏輯是一樣的，只是把分母換成「總資本」，包含了長期負債，會比較能夠反映像是榮剛(5009-TW)這種製造業的運用資本效率。而ROE只用「總股東權益」，會比較沒有考慮到公司借款來的資本。
由於鋼鐵廠生產設備價值比較高，可以借到很多錢，因此借款都不少，這也是因為產業特性不同。
而像是信邦(3023-TW)所經營的連接器生產設備的單價都不高，所以想借錢也沒辦法借太多，負債比率通常都偏低，所以在信邦的案例上，看ROE就可以了。
以上所說的，就是榮剛為何需要發行可轉債的第一個背景因素。
背景因素#2 大環境因素，利率變動大
大家應該知道現在市場借款利率偏高，而且非常地不確定，變動非常大。
假如你是榮剛(5009-TW)的管理階層，好不容易找到一個成長機會，客戶訂單又不斷進來，但是錢又不太夠用來成長，請問你會怎麼融資？
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向銀行借錢，利率可能越來越高。
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不要配息給股東，全部資金都留下來成長。
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向股東現金增資，馬上稀釋股權。
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發行0利率的可轉債，延後三年稀釋股權。
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算了，乾脆不要成長了，時不我予。
你會發現不管公司選擇哪一種，看起來都會覺得是利空。就算選擇5，乾脆不要成長算了啦(氣死)，結果還是利空。
選擇「發行可轉債」確實是目前比較中立的選項，因為榮剛(5009-TW)的股價目前在歷史高點，可轉債的「轉換價格」會訂的比較高，相對之前的低股價，稀釋效果還是會比先前來的低一點。
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假如借錢後成功了，公司力拼盈餘成長幅度>股本成長幅度，那就算是一個成功的決策。
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假如失敗了，可轉債還是「債」而不是「股」，那麼這三年利率0%很划算，把沒用到的錢拿來還一還就好，沒差。
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假如更精明點，公司先把錢拿到手，把暫時還沒用到的錢先拿去分批買入美國不同期間的公債(比如說1~2年期)，現在公債殖利率很高，還可以多賺一筆利差。
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正面思考的話，發行可轉債公司在這個動盪時期，可以擁有多一點彈性空間，並無不妥。
榮剛(5009)發行可轉債並非第一次
例如2022/8/15正式發行了一筆可轉債總金額30億元，期限一樣是3年，到期日是2025/8/15，如今已經有約51%轉換成股權了，所以你現在看到的EPS，其實已經是有被稀釋掉了。
當公司剛發行可轉債的時候，公司先認列為資產負債表上的「應付公司債」，當有人想要轉換成股權的時候，就會「應付公司債」就會減少，轉列為股本，這就是為何這段時間的「應付公司債」可以下降，「股本」同時增加的緣故，因為有51%的公司債已經變成股權了。
前幾次說要發行公司債，確實也多半出現下跌反應，不過後來本業獲利年增率出來了，股價最終還是大漲了一倍之多，所以本次發債到底是利空還是利多，同樣是決定於未來的成長性。
還有一點需要知道，稀釋的程度是一個「漸進式」的過程，不是馬上所有債權都會瞬間變成股權，並不是馬上就會被全部稀釋掉，所以接下來的營運表現如何，市場都會放大檢視。
榮剛(5009-TW)到底是好公司還是壞公司？
以榮剛(5009-TW)這種資本支出高的公司，像是巴菲特這種想「持股一輩子」的投資風格，會比較不喜歡。但如果你只是為了瞄準未來幾年的高成長週期，也並無不妥，只是投資風格上的差異，不太能相提並論。
假如你原本就是看好榮剛未來的「獲利成長速度」會大於「股本膨脹速度」，那麼基本上你的看法不會因此而改變。
但假如你是因為之前不知道榮剛有這個缺點，然後每天都覺得公司很壞，一定想A錢，那現在知道了這個缺點之後，不如另找一支類似巴菲特Style的股票來長期持有。
但千萬不要一下這樣想，看到股價動了又改變想法，那就是所謂的「被股價牽著鼻子走」。
最後提醒一下，榮剛接下來會公布的營收、毛利率與總資本報酬率(ROTC)數字要盯緊一點，以前毛利率掉一點市場可能不太緊張，但未來假如被發現「原來並不好賺」的話，股價的利空就會真正的出現。
