聯合骨科(4129-TW)在2022營運大成長後，今年以來的營收表現也一直很亮眼，尤其3月營收又創了歷史新高、4月營收維持年增25%的高成長性，但這都不是什麼新鮮事，為何聯合股價在5/30法說會後能夠漲停？
新聞整理的利多訊息眼花撩亂，優分析幫大家整理關鍵利多是什麼，以及最重要的是，手把手來看到底什麼是市值營收比(PSR)，怎麼用這個評價方式來看聯合看股價有無過熱。
首先快速來看法說會上公布的銷售地區高成長數字。
中國以外各地銷售都在持續高成長
看區域營收比重中，歐洲比重拉升最多、美國次之，而中國的比重最明顯縮小。
台灣因為市場較小、也比較飽和，但隨著人工關節的剛性需求，聯合台灣營收仍能有很不錯的成績，2023年Q1營收年增15%。
國際經銷市場過往兩年也有明顯成長，2023Q1營收年增也高達33%。越南、阿根廷、哥倫比亞等也是目前業績成長很高的市場，現在也將陸續打入伊郎、俄羅斯。
海外分公司直接銷市場的2023Q1業績也有明顯斬獲：
美國Q1年增49%：過去兩年營收年增率為17%、7%，而今年首季能明顯成長，主要都是因2021年推出新產品陸續推升業績，且2023年也還有新品面市、來維持不錯的成長性。
歐洲Q1年增43%：過去兩年營收成長都超過五成，今年仍保持高成長，是聯合最穩定高成長的地區，且以法國、德國成長性最佳。
日本Q1年增23%：過去兩年營收成長率逼近歐洲，雖然營業額不高、2022年僅1.3億，但因為產品售價高，所以整體獲利高，且基期低接下來成長空間也比較大。
中國Q1年減-40%：過去兩年營收分別衰退29%、6%，今年首季衰幅又再擴大，主要是因為國採政策、侵蝕掉毛利，當地的經銷商也因此向聯合退貨。營收比重持續下降至僅剩4%。
關鍵利多：本業獲利有望大幅跳升達新高
在之前聯合的相關文章我們就有提過，2017年後聯合在營業費用上面，和以往有很不同的花錢策略，主要是為了拓展國際新市場、打造全球性通路，所以就要先付出較高的營業費用、尤其是在推銷費用上。
而聯合此次法說表示，和過往法說資料最大的不同就是，告訴我們它其實透過經銷商打入國際市場，僅佔營收16%，也就有84%的業績是靠自己子公司銷售，所以要設很多海外子公司，造成較高的營業費用率，但這些子公司都設立在高毛利的市場(中國除外)，所以有75%以上高毛利的好成績。
最重要的是，這些子公司為了要打入當地的醫院，都要花高額的推銷費用，所以固定成本很高、過去多在虧錢。但聯合表示，現在部分地區的獲利開始衝破損平點了，將來轉虧為盈時，將會帶來很不錯的成長性。
尤其之前的文章我們也提過，疫情過後手術量明顯回溫，從合約負債也能看到聯合的訂單有別以往的升高。
整體來說，聯合2022就開始因為疫情後手術需求提高、帶動人工關節出貨很暢旺，更延續到2023年；這次又表明了子公司即將轉虧為盈，而這些過往投入較高營業費用的子公司，使得整體營運槓桿偏高，而槓桿高的情況下，在這波較強大的出貨成長中，營收大好就很容易帶動短期獲利大跳增，營業利益有機會創高，這就是法人樂觀的理由。
了解完為何法說會後，市場會對聯合變得很樂觀，接下來的重點就是，那到底貴不貴？
短期可運用PSR看報酬潛力空間
只知營益率有機會創高、能多高還不一定，仍無法得知盈餘，預估本益比都還是有可能低估，也很容易錯失投資機會！這時候我們就可以參考市值營收比(PSR)，因為市值是股價X公司股數，所以也稱為股價營收比！
而市值營收比(PSR)算法是市值除以營收，這個數據指標可簡單理解為：一家公司營收假設是100，市場願意用多少來買？120元買入就是1.2倍，而倍數越高表示市場期待值越大，但也很有可能有過熱的傾向。而有沒有過高、市場情緒有沒有過熱，可以用PSR過往歷史數據、以及同業PSR數據來一起比較看看。
下圖是運用右上角小工具，計算出聯合過往股價營收比的平均與標準差，可以知道目前聯合的PSR是1.6倍，介於-1倍標準差1.29到平均值2.23之間，這個PSR位階就能讓我們對現在聯合股價漲停是否有過熱更有概念！
而且更棒的是，聯合有法人預估值，所以我們還能夠用法人預估的營收，來看今年的「預估PSR」。下圖可以看到，法人預估聯合2023年營收可成長20%、達38.15億。
而「產業概念股」中也能找到聯合目前的市值，再用市值50億除以2023年預估營收38.15億，就能得出預估PSR為1.3倍，對比剛剛的標準差，差不多是-1的位置，所以用20203年預估PSR角度看的話，又更有空間了。
聯合法說會上其實也有表示，今年的營收會跟著前四月的成長情況走，這樣的意思是成長率差不多也是在20-25%，以2022年31.68億成長25%來看，2023年營收也有39.6億，那預估PSR就是1.26倍，看起來又更有空間了呢！
後續9-11月又是旺季，隨著月營收有機會再創高，也容易再將累計營收年增率再拉大。所以後續就是追蹤月營收年增率，以及法人預估營收是否有持續上修，再搭配市值來看，就能再得出預估PSR、更能抓到聯合的投資機會。
結論：長期成長率要注意
之後等到營益率提高、確定後，就可以進一步用折現模型(DCF)進行較為長期的估值，更能掌握到聯合的長短期整波循環！雖然目前產業出貨很旺盛，但是有個重點要注意。
那就是美國人工關節前幾大廠的獲利率都偏低，顯示這個產業還是要付出比較多的推銷費等營業費用，聯合即使自己銷售的子公司將由虧轉盈，但該花推銷的費用還是得花，就像聯合在法說會中有提到，美國新品推廣是以和當地的KOL醫師合作，這些也都是不小的開銷。
所以即使現在營益率能明顯拉升，但推銷費用仍很難有明顯下滑，在進行估值時，長期成長率就不能過於樂觀，免得估值估到一個超高點！那就哭哭了。
