2025 年開年之初，歐洲股市一度遙遙領先。歐元區的強勁復甦與德國罕見的財政擴張，讓不少歐洲投資人樂觀期待這是否是歐股反轉的開始。不過，進入第二季，美股由科技股領軍反攻，雙方表現逐漸拉近。
截至上週五，泛歐 STOXX 600 指數今年上漲 6.6%，而美國 S&P 500 指數則上漲 6.8%。儘管歐股年初一度領先 10 個百分點，如今雙方表現幾乎打平。
然而，這樣的比較前提是以當地貨幣計價。如果把貨幣變數納入，美股表現未必如表面亮眼。
美股創高，歐洲人卻沒賺錢？
S&P 500 近期再創歷史新高，對美國本地投資人來說，的確是豐收的一年。但若以歐元計價，該指數仍比 2 月高點低 9%。這代表，對歐洲投資人來說，即使標的資產上漲，但由於美元走弱、歐元升值，換算後的報酬被大幅削弱。
根據 DWS 資產管理公司高級股票投資組合經理人 Madeleine Ronner 的觀察，「如果再出現一次（市場）失望，對歐元投資人來說，情況會更糟。」
她指出，2025 年以來，美股報酬很大一部分實際上已經被匯率吃掉。
圖片來源：S&P Global
匯率的逆轉，讓市場重新洗牌
事實上，今年初市場普遍預期歐元可能會跌破一美元大關，主因是當時對美國資產需求依然強勁。但走勢卻完全逆轉：歐元目前已升值 14%，並接近 1.20 美元，創近四年新高。
造成這波轉折的關鍵，不是外資大量拋售美國資產，而是他們停止加碼。德意志銀行外匯策略主管 George Saravelos 表示：「外資不需要賣出美國資產就能讓美元走弱，只要選擇不再繼續買入，就已足夠造成壓力。」
這樣的趨勢也引發了資金流向的微妙轉變：歐洲資產對美國人變得便宜，美國資產對歐洲人則變得昂貴。
美股強勢背後：匯率不容忽視
以科技股為例，自四月以來該板塊上漲 24%，佔據 S&P 500 的三分之一比重，其中 Nvidia 更大漲 45%，重新成為全球市值最大的公司。科技反彈是美股重返高點的重要動能之一。
但從歐洲投資者的角度看，這些漲幅並未完全反映在本幣報酬上。Ronner 強調：「對以歐元計價的投資人來說，今年美元資產的報酬其實很大一部分被吃掉了。」
而另一方面，雖然 STOXX 600 尚未以歐元計價創新高，但以美元計價卻已於 6 月創下歷史新高。這也意味著，對美元持有者來說，歐洲資產正變得相對有吸引力。
小結：全球報酬，要加上匯率這個變數
資產價格的變動往往搶盡媒體版面，但實際回報則深受匯率影響。無論是歐洲人買美股，還是美國人買歐股，「報酬率」其實取決於你用哪一種貨幣來看世界。
2025 年就是一個經典的例子：美股創高、歐元升值，看似雙贏，實則對許多跨境投資者來說，匯率成了吃掉收益的變數。
在全球市場愈趨連動的時代，「你用什麼貨幣看資產」將與「你買了什麼資產」一樣重要。
